摘要：养老金融指围绕社会成员的各种养老需求所进行的金融活动的总和，对应的英文是“aging finance”，包括三方面内容：一是养老金金融，指为储备养老资产进行的一系列金融活动，包括养老金制度安排和养老金资产管理；二是养老服务金融，指为满足老年人的消费需求进行的金融服务活动。三是养老产业金融，指为养老相关产业提供投融资支持的金融活动。

随着老龄化趋势加剧，养老成为全社会关注的话题。养老涉及方方面面，但都离不开金融的媒介融通作用。因此，近年来养老金金融与养老金融等成为热门词汇。但是相关概念的内涵并不清晰，概念之间区别和联系也并未厘清，影响人们对养老金融理解的深化，也不利于养老金融行业的发展。

一、养老金融概念再界定

国外较为常用的是养老金金融，英文是“pension finance”，英国学者大卫·布莱克教授在《养老金金融学》中的使用的就是“pension finance”，他指出养老金金融主要研究对象是养老基金投资于金融资产、不动产、衍生工具和另类投资。可见这里养老金金融指的是养老金资产管理。与国外不同，国内除了养老金金融还有养老金融的概念，但是在内涵上并没有严格区分。贺强认为（2011）我国应建立养老金融体系，即由基本养老保险、企业年金、商业养老保险、养老储蓄、养老住房反向抵押贷款、养老信托、养老基金等金融服务方式构成的统一体系。可见这里的养老金融实际上还是养老金金融。胡继晔（2012）也将养老金融与养老金金融等同：养老金融，或曰养老金金融，主要研究养老金在直接融资市场和间接融资市场投资，以实现自身保值增值，同时促进金融市场发展的理论和实践问题。杨燕绥（2014）认为养老金融是指管理货币、固定资产、权益类养老资产的综合性金融服务。党俊武则使用了老龄金融（2014）的概念：老龄金融是指年轻人口在自己年轻时期所作的各种资产准备，在进入老年期以后将这些资产置换为可供享用的产品或服务的金融运作机制。同时他认为“老龄金融虽然是一个新概念，但其含义并没有更多的创新”。总体来看，国内基本上混同使用“养老金金融”、“养老金融”，其核心与国外的养老金金融概念一致，即养老金资产管理。仅在外延有所扩展，一是关注养老金对资本市场的影响，二是关注养老金的制度架构。

但是，从安排老年生活角度讲，人们需要的金融服务不仅仅限于养老金，还包括其他老年金融消费，可见目前的相关概念并没有完整界定养老金融的内涵。

本人认为养老金融是一个概念体系，对应的英文是“aging finance”，指的是围绕社会成员的各种养老需求所进行的金融活动的总和，包括三方面内容：一是养老金金融，指为储备养老资产进行的一系列金融活动，包括养老金制度安排和养老金资产管理；二是养老服务金融，指社会机构为满足老年人的消费需求进行的金融服务活动。三是养老产业金融，指为养老相关产业提供投融资支持的金融活动。

可见，养老金融不仅涵盖养老金金融、还包括养老服务金融和养老产业金融，三者都是养老金融的组成部分，但是各有侧重：养老金金融的对象是养老资金，目标是通过制度安排积累养老资产，同时实现保值增值；养老服务金融的对象是老年人，目标是满足其年老后的金融消费需求；养老产业金融的对象是养老产业，目标是满足养老产业的各种投融资需求。

二、老龄化时代必须高度重视养老金融

第一，养老金金融事关国民养老安全和经济转型。

养老金金融主要包括养老金制度安排和养老金资产管理。伴随着世界步入老龄化社会，养老金制度的重要性更为凸显，关系到国民养老安全和社会稳定。近年来欧洲养老金改革滞后于人口和经济变化，可持续性受到挑战。特别是希腊等国，由于养老金制度不合理，导致国民养老陷入困境，还加剧了主权债务危机和社会动荡。我国老龄化进程加快，面临“未富先老、未备而老”的挑战，必须科学改革养老金制度，才能确保国民的养老安全。

养老金资产管理对实体经济影响深远。2014年底美国市场化运营的养老金规模达到24.7万亿美元，是当年GDP的145%。养老金通过资本市场实现保值增值，也是资本市场重要机构投资者，其中投资于股票、VC、PE等股权类产品的比例高达60%，支持了实体经济发展，也推动了新兴产业涌现和产业创新升级。

养老金金融发展有助于促进经济转型。我国国民消费动力始终不足，很重要的原因是我国社会保障体制，特别是养老体制不完善，导致国民将大量收入用于预防性储蓄。与此相反，美国相对充裕的养老金资产一定程度上降低了居民的储蓄意愿，国民可以将较多收入用于消费。可以预见，我国养老金金融的不断发展将逐渐带动国民消费，助力经济结构调整。

第二，养老服务金融涉及老年人福祉和金融业发展

老年人的金融需求广泛，除了传统的储蓄、保险外，还包括针对养老的理财业务、反向按揭养老、遗嘱信托等新型业务。养老服务金融专门服务于老年人各方面需求，具有较强的针对性和有效性，能增加老年人效用。此外，人们养老的根本目标是合理安排老年生活，包括了老年理财、养老保险、老年医护、老年家居、养老机构等多方面需求，客观上需要有机构能够链接老年人的金融与实体消费，提供更为精细化的服务，这就要求金融机构随之转型，将虚拟金融服务与实体经济相结合。

第三，养老行业发展离不开养老产业金融

首先，养老社区等养老行业资金投入大，开发周期长，依靠企业自有资金难度较大，在发展过程中离不开各方面的投融资支持。其次，养老产业服务对象是经济收入下降，消费能力不足的老年人，为了保证服务可及性，许多国家会对部分养老产业进行价格限制，因此养老产业具有一定福利性。从这个意义上讲，养老产业金融兼具社会效益和经济效益。第三，养老产业金融还是养老金重要投资领域。养老金存续时间长达几十年，在此过程中必须进行合理投资以实现保值增值。但是养老金作为老百姓的养命钱，对安全性的要求较高。而养老社区等养老产业，运营良好的话能提供稳定现金流，与养老资金的风险偏好契合，是较好的投资对象。

三、我国养老金融发展任重道远第一，养老金金融是当前社会关注热点

由于老龄化趋势加剧，我国养老金体系面临巨大挑战，因此养老金金融成为社会关注热点。在养老金制度安排方面，普遍认为是我国未来面临严峻的养老金缺口。总体来看，社会各界对我国养老金制度改革方向逐渐达成了共识，未来制度改革的重点是大力发展第二和第三支柱养老金，建立养老金的市场化投资运营体系，逐步降低企业缴费负担等。在养老金资产管理方面，普遍认为养老金将是资产管理行业的蓝海。美国约24.7万亿美元的市场化运营的养老金中，90%以上用于投资。我国养老金现有存量已经超过5万亿，预计2020年我国养老金市场有望达到10万亿。即便如此我国养老金占GDP的比例也不到20%，与OECD国家平均80%的水平相差甚远，可见我国养老资产管理行业空间巨大，因此目前银行、证券、保险等金融机构高度重视养老资产管理，纷纷将其视为未来战略发展方向。

第二，金融机构逐步探索养老服务金融

伴随老龄化社会到来，金融行业开始重视养老服务金融。有银行提出“养老金融服务专家”发展目标，并通过养老金融支行、养老金融专卖店等形式开发针对老年人的专属金融服务。总体来看，各金融机构已经开始探索养老服务金融，并逐渐考虑将其与养老资产管理、养老服务业融合，比如建行刚成立的养老金公司，在参与养老金资产管理业务的同时，将向多元化养老金融转型，为社会提供养老、医疗、住房等多方面的金融服务。保险业也建立了专门养老服务机构，介入养老社区、养老照护等领域。总体而言，我国养老服务金融还处于初步探索阶段，尚未形成新的金融业态。伴随着我国老龄化程度不断加深，养老服务金融将迎来快速发展，养老服务金融机构将逐渐深入到养老产业的全产业链，将金融服务推进到实体经济领域。

第三，养老产业金融发展滞后养老产业先天性对金融资本的吸引力不足。原因有二，一是老年人处于经济收入的收缩阶段，消费能力有限，决定了大部分养老行业只能微利经营，美、日等国养老产业的平均利润率仅在5%上下，对金融资本吸引力不足。二是在我国养老产业作为新兴行业，盈利状况具有较大不确定性，也影响了资本的参与意愿。然而，养老产业具有显著的经济效益和社会效益，必须通过政策性和市场化手段发展养老产业金融。

政策性金融支持指的是政府及政府性金融机构，不以营利为目的，对养老产业和养老机构提供金融支持活动，包括政策性贷款、担保、政府引导基金、专项扶持基金等。日本、德国等都对养老产业机构提供了不同程度政策性扶持。我国近年来也出台了一系列政策，旨在通过政策性金融支持养老产业发展，包括支持地方政府设立专项扶持资金，探索采取建立产业基金等模式，支持发展养老服务产业。但是在具体政策落实层面，还未形成有效业务模式。

市场化融资手段指的是市场主体按照市场机制，通过直接或者间接融资手段为养老产业提供资金支持。国外养老产业市场化融资比较发达，除了常规的信贷、IPO、债券融资外，还有一些创新融资手段。最典型的是REITs（房地产投资信托基金）和私募基金，美国养老社区和养老机构的融资主要通过REITs，美国前十大养老社区中，有五家被REITs持有。此外，私募基金也是养老产业金融的重要参与者。2009年黑石公司收购了一家养老社区运营商，成为全美第12大养老社区拥有者。我国养老产业处于发展早期阶段，大部分是中小企业，加上产业成长期的高竞争性，使得养老产业投资具有较高风险。因此，我国养老产业金融无论是和国外发展阶段，还是和我国养老产业的需求相比，都处于滞后状态，是养老金融的短板，需要大力加强。

总体来看，我国养老金融发展缓慢，养老金规模低于国际平均水平，养老资产管理行业也处于初步发展阶段；此外，由于我国进入老龄化晚于发达国家，养老服务金融与养老产业金融的发展也较为滞后。但是我国老龄化速度远远快于其他国家，将很快步入重度老龄化时代。在此背景下，必须高度重视并出台相关政策大力推动养老金融发展，为应对老龄化的严峻挑战做好准备。

（孙博，新华社瞭望智库特约研究员，中国人民大学人力资源开发与管理中心客座研究员，中国人民大学管理学博士，中国证监会与清华大学联合培养金融学博士后。研究领域为养老金融与养老政策）

转自： 孙博养老金研究